兩年前，新三板全面實行做市制度，近百家券商參與，為上千家掛牌公司提供做市服務，做市成交由此成了新三板市場中最受關(guān)注的交易模式之一。

　　不過，現(xiàn)在看來新三板做市并未取得預想的效果。一個不容回避的現(xiàn)實是，做市公司與非做市公司相比，并沒有表現(xiàn)出太大的優(yōu)勢，無論是換手率還是估值，兩者都差不了太多。以致最近一些在新三板的掛牌公司要求退出做市成交的模式，重返以前的協(xié)議成交模式。同時，券商作為目前唯一可以參與做市的機構(gòu)，也面臨缺乏盈利模式的問題。在前幾年的行情下，券商還勉強可以支撐，到了今年此項業(yè)務已經(jīng)出現(xiàn)大面積虧損。

　　日前，作為今年新三板市場的一項重要改革措施，管理層制定了有關(guān)私募基金參與新三板做市的制度。這樣一來，在完成了各項準備及審核以后，私募基金將成為繼券商之后的第二類做市機構(gòu)。在前些天的新三板發(fā)展戰(zhàn)略高層論壇上，全國中小企業(yè)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)公司副總經(jīng)理隋強明確表態(tài)，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)正在研究圍繞市場分層的差異化安排，私募參與做市將很快推出。對這樣的舉措，市場各方是歡迎的。引入其他機構(gòu)投資者以增加新三板做市商的類型，在做市商制度還處于起步時期就已被提了出來，現(xiàn)在能予以落實，無論對相關(guān)制度的完善，還是推動新三板的發(fā)展，都被寄予了厚望。

　　但問題也隨之而來。從目前公布的相關(guān)制度設(shè)計來看，對私募基金獲得做市商資格，設(shè)置了很高的門檻，絕大多數(shù)私募基金可能因為這個或者那個原因被拒之門外。依據(jù)這個門檻，近期內(nèi)能有幸成為新三板做市商的私募基金，數(shù)量恐怕不會超過10家。在如此大的市場中，就放進去這么幾條“鯰魚”，合格的私募做市機構(gòu)數(shù)量不夠，可以說是杯水車薪。

　　更進一步說，在筆者看來，這兩年來新三板做市制度之所以沒有取得令人滿意的成果，最主要的原因還不是做市商構(gòu)成的過于單一，而且沒有切實可行的盈利模式。特別在行情走弱的背景下，做市商根本無力在合理的位置支撐股價，操作上只能是非理性循環(huán)。而就做市商的基本職能來說，要維護相關(guān)公司股份的流動性，又受制于各方面的因素，偏偏新三板市場缺乏很好的流動性，因此，一方面做市商操作壓力極大，另一方面又力不從心，難以達到預期的目標�，F(xiàn)在，開放私募基金做市，由于私募基金沒有券商的背景，在提高所交易品種的流動性上就不如券商有更多的利益訴求，至于說在做市過程中實現(xiàn)價格發(fā)現(xiàn)與維護，也許私募基金會因為其決策與操作手段的更加靈活而顯示出某種優(yōu)勢，但相對于目前十分清淡的成交量，這種優(yōu)勢究竟能否得到有效發(fā)揮，就不能不打個問號了。

　　不管怎么說，引入私募基金成為新三板的做市商是必要的，但這種引入，不能僅僅著眼于簡單的數(shù)量上的擴張，而要在發(fā)揮券商以及私募基金各自長項的基礎(chǔ)上，有針對性地解決當前新三板做市中所存在的問題。就新三板市場而言，解決流動性是個很迫切的任務，私募基金參與做市，也需要以相應的流動性為基礎(chǔ)，否則也就難以真正施展其能耐。（作者系申萬宏源證券研究所市場研究總監(jiān)）