掛牌三年多，不甘心止步于新三板的熊貓乳品集團(tuán)股份有限公司(以下簡稱“熊貓乳品”)打起了在A股上市的主意。作為一家區(qū)域性濃縮乳制品生產(chǎn)商，近年來熊貓乳品在不斷擴(kuò)產(chǎn)以加碼主營業(yè)務(wù)，尤其在闖關(guān)上市之前，熊貓乳品更是大手筆砸錢為進(jìn)一步擴(kuò)產(chǎn)做鋪墊，導(dǎo)致公司貨幣資金在短期內(nèi)驟減，而擴(kuò)產(chǎn)的后續(xù)投入仍需要進(jìn)一步資金支持，這也使熊貓乳品顯得有些“錢緊”，在此種背景之下，熊貓乳品忙上市籌資。

　　上市前貨幣資金暴降

　　熊貓乳品主營業(yè)務(wù)為濃縮乳制品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售以及乳品貿(mào)易，主要產(chǎn)品包括“熊貓”牌系列甜煉乳、淡煉乳和甜奶醬。招股書顯示，2015-2017年以及2018年1-6月，熊貓乳品實(shí)現(xiàn)歸屬母公司股東的凈利潤分別約為7391.63萬元、8553.4萬元、8691.25萬元和4630.49萬元。從披露數(shù)據(jù)來看，熊貓乳品的經(jīng)營狀況表現(xiàn)不錯(cuò)。

　　然而，北京商報(bào)記者注意到，熊貓乳品出現(xiàn)資金“吃緊”的情形。招股書顯示，2015年熊貓乳品在新三板掛牌同時(shí)進(jìn)行了第三次增資，彼時(shí)公司向前海寶鑫發(fā)行股票500萬股，募集資金1250萬元。

　　為了擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模，熊貓乳品同年又實(shí)施了一次定向增發(fā)，據(jù)熊貓乳品在2015年12月9日發(fā)布的股票發(fā)行方案顯示，公司擬發(fā)行股票不超過400萬股，募集資金不超過2580萬元。

　　截至2015年末，熊貓乳品的貨幣資金為5253.12萬元。到了2016年末，熊貓乳品的貨幣資金數(shù)額增至約1.53億元，熊貓乳品在招股書中稱“主要系2016年9月公司定向增發(fā)1200萬股，募集資金1.44億元所致”。

　　不過，2017年末，熊貓乳品的貨幣資金出現(xiàn)急劇下滑，彼時(shí)公司的貨幣資金數(shù)額減少至4680.96萬元。依照該數(shù)據(jù)計(jì)算，熊貓乳品2017年末的貨幣資金數(shù)額較2016年末同比下降約69.48%。熊貓乳品給出的解釋為“主要系2017年公司使用定向增發(fā)募集資金建設(shè)濟(jì)陽一期項(xiàng)目、以貨幣資金購買房屋用于營銷和應(yīng)用中心項(xiàng)目的實(shí)施場所、以貨幣資金購買位于蒼南工業(yè)園區(qū)的土地使用權(quán)以及支付現(xiàn)金股利所致”。截至2018年6月30日熊貓乳品賬面上的貨幣資金僅剩下3345.42萬元。

　　同時(shí)熊貓乳品上市前夕大手筆分紅也遭到質(zhì)疑。招股書顯示，2015年、2016年熊貓乳品分別將可供分配凈利潤中的2200萬元、2430萬元按照各股東的出資比例進(jìn)行分配。2017年熊貓乳品發(fā)放的現(xiàn)金股利數(shù)額達(dá)5580萬元，這一數(shù)額高于公司2015年、2016年現(xiàn)金股利數(shù)額之和。今年上半年熊貓乳品再將2790萬元現(xiàn)金股利進(jìn)行分配。

　　針對突擊花錢這一說法，熊貓乳品證券部在回復(fù)采訪函中稱“公司歷次分紅是對股東持續(xù)、穩(wěn)定、科學(xué)的回報(bào)規(guī)劃與機(jī)制”。投融資專家許小恒認(rèn)為，“大手筆的突擊分紅不是他們的目的，通過突擊分紅去獲得再融資資格，或許才是最終目的”。

　　大手筆砸錢鋪墊擴(kuò)產(chǎn)

　　熊貓乳品大手筆砸錢被認(rèn)為公司在為不斷擴(kuò)產(chǎn)做鋪墊。

　　熊貓乳品是一家區(qū)域性特征十分明顯的企業(yè)，2015-2017年以及2018年上半年公司實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入分別約為3.64億元、4.07億元、5.33億元和2.59億元，華東和華南市場目前是熊貓乳品營收最重要的市場，公司2015-2017年以及2018年1-6月在華東和華南市場實(shí)現(xiàn)的主營業(yè)務(wù)收入分別約為2.72億元、3.03億元、3.98億元以及1.89億元，分別占公司當(dāng)期主營業(yè)務(wù)收入的74.63%、74.46%、74.67%以及72.99%。

　　作為一家區(qū)域性濃縮乳制品企業(yè)，熊貓乳品近幾年也一直在不斷擴(kuò)充產(chǎn)能。據(jù)招股書顯示，2015-2017年以及2018年上半年熊貓乳品甜煉乳、淡煉乳及甜奶醬產(chǎn)品合計(jì)的總產(chǎn)能分別為1.6萬噸、1.6萬噸、2.6萬噸和3.6萬噸。

　　熊貓乳品還不斷將資金投入到相關(guān)項(xiàng)目中，早在2016年熊貓乳品定增募資時(shí)，就曾表示所募集的資金主要用于子公司山東熊貓乳業(yè)有限公司(以下簡稱“山東熊貓”)的建設(shè)及其相關(guān)新產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售。山東熊貓為熊貓乳品的控股子公司，該公司成立于2015年，主營業(yè)務(wù)為煉乳產(chǎn)品、奶酪及其他產(chǎn)品的生產(chǎn)及銷售。

　　2018年6月末，熊貓乳品的貨幣資金較2017年末減少1335.54萬元，除支付現(xiàn)金股利外，公司2018年上半年繼續(xù)投入建設(shè)濟(jì)陽一期項(xiàng)目也是原因之一。中國食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬認(rèn)為，企業(yè)發(fā)展到一定階段之后，會碰到業(yè)績天花板以及經(jīng)營方面的困局，除了在產(chǎn)業(yè)端創(chuàng)新升級、消費(fèi)端貼近更多消費(fèi)人群是必然的突破外，兩者都離不開依托資本端的推動(dòng)。尤其是熊貓乳品不斷擴(kuò)產(chǎn)的同時(shí)，也需要投入大量的資金。對于目前資金不是很寬裕的現(xiàn)狀，公司欲尋求上市來解決自身的融資問題。

　　招股書顯示，熊貓乳品擬在上市后募集資金約6.2億元，用于蒼南年產(chǎn)3萬噸濃縮乳制品生產(chǎn)項(xiàng)目、濟(jì)陽二期年產(chǎn)2萬噸濃縮乳制品項(xiàng)目以及營銷和應(yīng)用中心項(xiàng)目。熊貓乳品證券部表示“公司此次發(fā)行募集資金投資項(xiàng)目是對公司現(xiàn)有產(chǎn)能的擴(kuò)充和現(xiàn)有產(chǎn)品的豐富。本次發(fā)行完成后將有效提升公司煉乳產(chǎn)品的產(chǎn)能，擴(kuò)大市場份額，并新增奶酪、奶油生產(chǎn)線，使公司成為多元化乳制品供應(yīng)商”。

　　值得一提的是，熊貓乳品在今年三季度實(shí)現(xiàn)的歸屬凈利潤約1702.92萬元，同比下降24.28%。關(guān)于在三季度凈利潤下滑背景下，公司擴(kuò)產(chǎn)是否能夠達(dá)到預(yù)期效果的問題，熊貓乳品證券部并未作出正面回應(yīng)，僅表示公司已披露2018年三季度報(bào)告，以公司對外披露信息為準(zhǔn)。

　　欲補(bǔ)上游短板遇挫

　　為了彌補(bǔ)公司在生產(chǎn)鏈上的空白，今年熊貓乳品還籌劃收購東營安和乳業(yè)有限公司(以下簡稱“安和乳業(yè)”)51%股權(quán)的事宜，不過此次計(jì)劃最終未果。

　　據(jù)熊貓乳品披露的相關(guān)公告顯示，公司擬控股收購一家乳業(yè)公司。通過查詢熊貓乳品相關(guān)公告了解到，熊貓乳品擬控股的標(biāo)的為安和乳業(yè)。

　　安和乳業(yè)經(jīng)營范圍包括乳制品加工銷售及網(wǎng)上銷售，而熊貓乳品與安和乳業(yè)的關(guān)系并不一般。招股書顯示，2016年熊貓乳品向安和乳業(yè)采購全脂奶粉，當(dāng)年的采購金額為1337.37萬元，2017年、2018年上半年前五大供應(yīng)商名單中均有安和乳業(yè)的身影，2017年及今年上半年熊貓乳品分別向安和乳業(yè)采購了1538.11萬元、966.97萬元的全脂奶粉。

　　不過，熊貓乳品和“老朋友”之間的這樁生意最終黃了。11月26日，熊貓乳品發(fā)布公告稱，經(jīng)過多輪談判，雙方在轉(zhuǎn)讓價(jià)格等關(guān)鍵條款上未達(dá)成一致意見，公司最終決定終止此次收購事項(xiàng)。

　　此外，報(bào)告期內(nèi)熊貓乳品對香飄飄食品股份有限公司(以下簡稱“香飄飄”)的銷售金額呈現(xiàn)逐年增長的趨勢。招股書顯示，2015-2017年及2018年1-6月，熊貓乳品向前五名客戶實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入總額分別約為1.3億元、1.46億元、1.94億元及7530.42萬元，期間熊貓乳品對香飄飄的銷售金額分別約為2305.36萬元、4022.64萬元、5875.4萬元和2254.76萬元，2015-2017年度，熊貓乳品向香飄飄的銷售金額占公司濃縮乳制品銷售收入的比重分別為9.5%、14.57%和16.29%。

　　在朱丹蓬看來，熊貓乳品作為產(chǎn)業(yè)端輔料去配套，一旦香飄飄發(fā)展不利，將會對公司的發(fā)展產(chǎn)生不利影響。熊貓乳品對香飄飄的銷售量在增漲，而銷售收入的占比在逐年下降才會是一種良性的趨勢。熊貓乳品證券部則表示，“報(bào)告期內(nèi)，公司不存在向單個(gè)客戶銷售額超過當(dāng)期營業(yè)收入50%或嚴(yán)重依賴于少數(shù)客戶的情況。目前公司濃縮乳制品產(chǎn)品的銷售渠道主要包括經(jīng)銷商和直銷客戶，在精細(xì)化布局經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)的同時(shí)，公司十分重視煉乳產(chǎn)品直銷客戶的開拓與維護(hù)，在提升產(chǎn)品銷量的同時(shí)擴(kuò)大在行業(yè)內(nèi)的品牌影響力”。